Saturday, August 15, 1998

此對沖不同彼對沖

盤古初開時,由於拋空的困難,投資基金經理永遠是能「長」不能「短」,看淡市場者,頂多是增持現金。未幾,市場潮趨多元化,加上衍生工具的旦生,基金經理漸漸可以拋空,長了現貨的,可以用衍生工具來對沖(Hedge),對沖基金,遂應運而生,初期的對沖,是防守性的策略。漸漸,很多基金都利用衍生工具來進行扛捍活動(扛捍者,孖展的變稱而已),大眾亦普稱這些機構投資者作對沖基金,然而他們投資策略已遠離對沖的意味。

時至今日,對沖已成為殺傷力的代名詞,云云對沖基金,投資策略和所用的衍生工具,分別很大。衍生工具中,期貨和期權,早已是行貨,流通量很大,量子和老虎基金,主要便是用此進行扛捍式的投資。他們的投資,方向性很明顯,不是看淡便是看好。

另一類的對沖基金,例如近日面臨破產的長期資本,是用很精密的數量模式,去進行套戥,他們的投資,是沒有市場取向,基本是不受大市上落影響。

大部份的市場中性(Market Neutral)投資策略,是追逐同類型市場不同貨品之間的
差價,例如歐元市場合併前,不同成員國債券的差價。對沖基金所用的衍生工具,很多時牽涉到場外市場(Over-the-counter)度身訂造的合約。追逐的差額往往亦做
得很大,這大概是與取向性的對沖基金,唯一相同之處。

「量子基金」和「長期資本」,基本是南轅北轍,前者嘗試捕捉市場的大趨勢,後者著重市場的不平衡。

中性市場的投資策略,在八十年末期,開始流行,那陣適值計算機價格下降,太空總署裁員加上冷戰結朿,大批數理博士生轉業華爾街。今次長期資本不長期,會否帶來整個行業的衰退,有待觀望。(長期基本由於合伙人的名氣,扛捍比率達五十倍,是例外中的例外。大部份的基金,比率都還在十倍之下)。

智者千慮,必有一失,何況市場中,誰又是絕對的智者呢?比諸索羅斯的力量型,這批“數怪”無疑是以精巧取勝,但今次陰溝裏翻船,他們期差一著,致命傷是高估了市場的流動性(liquidity)。


1998年8月15日

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