Friday, May 22, 2015

亞視風雲補遺

David是英國人, 伊頓公學畢業, 沒有唸大學便加入昔日的英資大行霸菱證券, 輾轉來到亞洲.   90年代未期, 我任職加資投行 CIBC Financial Products管交易.  1995霸菱因為交易員李森(Nick Leeson)“炒燶”期指而倒閉.   我們把它們整個可換股債券(convertible bond)團隊過來.  David是團隊裡面的交易員, 年紀很輕.   有些CB 交易員是很技術型, 花很多時間鑽研數學模型, 什麼volatility, credit spread, correlation等等, David不是, 他靠的是敏銳的市場觸角, street smart.   記憶中, David那陣子已經有一韓裔女友.

CIBC FB後來解散, David輾轉加入了荷蘭銀行, 後來還升任股票部門的亞洲第一把手, 他掌舵後, 主力做衍生工具和結構性產品, 把傳統現貨股票業務的部門員工裁了一截, 並且收緊開支, 現貨銷售部和研究部的同事叫苦連天.

2008, 蘇格蘭皇家銀行牽頭花了700億英鎊收購荷蘭銀行, 是歷史上最昂貴的銀行收購.   我那時候任職蘇皇, 亦是因為這機緣和David再碰頭.  蘇皇的盡職調查發現荷蘭銀行的資產內有一手亞洲電視的可換股債券, 倫敦方面著我打聽一下, 我問David這是什麼東西.  他力挺投資賺錢潛力很高, 他之前曾經將一小部份的債券高價賣予一對沖基金, 我想是替債券mark-to-market.  

可換股債屬於 夾層資本(mezzanine capital), 回報部份來自定息收入, 部份來自股權增值, 總回報率一般在15%20%之間, 我不明白David如何將這項目推銷給銀行的高層, 按道理, 那時亞視仍在虧本, 應該沒有付息的能力, 至於說是股權增值, 除非你看到亞視政治含金量, 否則一個長期虧本的電視台, 要增值又談何容易呢?

筆交易的起源要由費道宜( Louis Page)說起.   費道宜本來是無線電視的董事總經理, 邵逸夫契仔之稱.  方小姐掌權邵氏後, 因為帳目與費道宜產生爭拗, 費後來倒戈加入亞視, 任職行政總裁.  2007, 費道宜出面拉攏查懋聲家族入股亞視, 主要資金來自發行可換股債券, 認購者是由費道宜及荷蘭銀行共同持有的項目公司Alnery, 代表亞視的47.58%權益, 這是查懋聲入主亞視之始.  蔡衍明後來入股亞視亦是通過買入這手可換股債券.

亞視由前身的麗的年代的澳洲財團、到邱德根、到林百欣、到劉長樂、到吳征、到陳永祺、到查懋聲、到蔡衍明到王征.   1998年以還, 後林伯時代的亞視有點像中國歷史上的五胡十六國.  荷蘭銀行這手債券是其中一片段, 結果查家留下來, 費道宜很快便蟬過別枝. 


David一直對娛樂事業情有獨鍾, 任職荷蘭銀行時曾經投資一韓國電影公司,  曾製作電影《三國之見龍卸甲》, 片末的製片人名單可以看到David的名字.   一直以來, David身邊繞著不少韓籍佳麗, 他招呼“客戶”手段闊綽, 當年的expense report非常“出位”.    今天主力網上教育, 在韓國開發了教育軟件公司, 據聞費道宜亦是股東之一. 


(2015522日刊登於明報)

Monday, May 18, 2015

中國是亞洲對沖基金的未來


2014年全球整體對沖基金表現平平,跑輸股票大市,亞洲基金亦不例外,中國大陸的對沖基金可能是唯一的例外.

2008年的金融海嘯對初生的亞洲對沖基金行業做成沉重的打擊,總資產規模由高峯期的2000億美元(下同),下跌了近一半,即使是近年受益於資產增值,估計目前亦不過是1500億左右,而且整個行業越來越兩極化,  集資能力是强者越强,弱者越弱.

有些洲對沖基金行業的基本面貌, 很多年都沒有改變, 當中包括:

1.大部分的亞洲基金都是以投資股票為主,這中間包括長短倉(long/short以長倉偏好(long biased)和事件套戥(event driven).很多在歐美很成熟的策略如量化對沖(quantitative arbitrage)和可換股債券對沖都受限於市場缺乏深廣度,難於執行;

 

2.融資方面,大筆資金(1億以上)仍然是以美國為主,但要獲得他們認真看待,對沖基金的規模要接近10億之數.相對而言, 很多歐洲的機構投資者海嘯之後都減低對亞洲的投資,他們既着緊管理費, 又追求流動性,過往有些投資長倉偏好股票基金的,現在都轉買ETF

 

3.金融海嘯後,機構投資者回報之外,  更看重風險管理,有段時間整行都在找COO而不是交易員.美國的資金,近年越來越看重規模效應(scalability),就是說投資策畧會不會因為資金上升到某個規模便失效,此外, 他們亦願意犧牲流動性來換取管理費的折讓,

文首我提過中國的對沖基金,雖然像野孩子般法律上沒有正式的認可,近年但卻發展神速.較著名的比括劉亦君管理的涌金和張磊的高瓴.  由於國內股票市場的欠完善,做成很多暴利機會,例如炒新股等等,再加上A股去年第4季開始,基金錄得可觀的絕對收益(absolute return)為數不少.但要分析這些收益並不容易.

傳統上,  我們將對沖基金的收入分為兩部分,一是市場收益(beta),因為投資者買ETF也可以達到同樣的效果,所以不算是基金經理的功勞,只有在創造非市場收益(alpha)時,基金經理才會被稿賞.要計算基金的betaalpha,  一般是用迴歸分析(regression analysis),將對沖基金回報和市場回報的兩個函數作直線回歸分析,從而算出alphabetaalpha是直線的Y-截距(y-intercept),而beta是直線的斜度,但在中國,那一個指數能夠代表市場呢?大部分中國炒股票的人都是棄藍籌而取細價股或創業板(近期甚至是新三板).在外國,市場指數納入的股票一般都是高質數和具流通性的,亦是基金經理的基礎組合,  在中國卻很不一定是這樣

中國大陸  水頭充裕,  眾所週知, 近日也成了對沖基金的資金來源,新晉大款調數億"人仔"到香港成立對沖基金炒股票,時有所聞.我早些時候曾經找過一些五大行的私人銀行,討論在國內發行夾層貸款(mezzanine-debt)對沖基金事宜,這產品早三四年在大陸很少人聽過,但對方告訴我他剛剛替中信發了同樣產品,份額超過1億美金,說的不過一家銀行的高端個人客戶而已,真嚇人!

對沖基金作為一個資產類別,縱使管理費會越來越投資者給壓力而下降,但地位已經非常穩固,它的最大賣點並不在於收益率,而是它和大市的不關連性(non-correlation),亞洲對沖基金一直受限於投資產品和流動性貧乏,在全球資金投放的比重上,一直未能夠反映其經濟規模,但隨着中國市場的開放和大陸資金找尋出路,未來的發展仍然是可期的.

 

(2015518日刊登於蘋果日報)

 

Friday, May 8, 2015

也說香港才女

最近看了鄧小宇的《女人就是人》,書裡採集了三十多年鄧小宇《號外》寫有關香港城中女性名人的文章。《號外》是陪著的成長的一本雜誌,1976年由陳冠中、世文、鄧小宇及胡君毅領當日香港中產社會品味,一時風。今天的年青人如果認識鄧小宇可能是因為他的弟弟是電視藝人鄧梓鋒(鄧原名鄧小鋒,在三兄弟中居幼,因為鄧爸爸是梅蘭芳的戲迷,因此用了梅的劇目《宇鋒》替小孩命名)

《女人就是人》這本書談的女性很多,其中包括亦舒、林燕妮、蘭、宋懷桂、李琳琳、孫寶玲、芝、周芹、周英華夫婦(Michael and Tina Chow)志怡、狄娜、狄波拉、郭志清(Joyce Ma)黎海寧、唐書璇、黃韻詩、柴文意、陳韻文、徐小鳳、陸離、西西嘉蓮、許綺蓮、方盈、黃筑筠等等

提到的女專欄作家有三位林燕妮、亦舒圓圓。前兩位今天仍創作不斷, 圓圓的文章倒很少見 圓圓名莫圓莊,另有筆名綠袖子查良鏞先生的中文秘書。鬼才黃霑曾經用她的名字做一不文(射一女性器官),據聞惹得莫小姐不大高興。

幼時家裡訂閱《明報》,這三作家都是當時副刊上很受歡迎的作者。 林燕妮、亦舒和圓圓早得大名,李碧華應該算是緊接的第二代。接棒的是早熟的鍾曉陽和黃碧雲。 作為一個消費者,讀這些作家的文章,純粹是心之所好,沒有什麼嚴謹的出發點和系統

,  我喜歡亦舒的散文,欣賞她的珠璣她的小說我覺得是千篇一律,看過《的故事》,其他都是有點浪費時間。鄧小宇圓圓的文章過於說教,我中學生時代看,倒受她的正氣凜然吸引。林燕妮,坦白說不是我的那杯茶,她描述的花花世界對我來說並沒有很大的吸引力。 李碧華的小說,情節創新,到了今天,她是我少數仍然願意投資時間的消閒作家。

年紀大了開始珍惜光陰,已經很少花讀書時間在這些純粹消閒的讀物中。就像年青時我和很多讀者一樣都曾經是金庸小說迷,但今天多了一點歷史知識沉澱,坦白說已經很難回復當年讀書劍射鵰的熱情

談到《明報》副刊,當年的散文以沙翁筆名發表,我敬重倪老今天仍然堅持反共。當年我追讀的作家,很多已離世,包括簡而清、項莊(原名董千里)及黃霑。

《明報》過往的立場反共,有說是金庸小說和1967年暴動造就了《明報》。我這一代人,不少是看《明報》長大的,幾十年走過,由懼共到迎共的人還真的不少。 今天在香港最拒共的倒不是我這一輩,而是中國經濟起飛之後才出生的八九十後,失兩代人的心,共產黨真的要檢討一下,是不是靠銀彈就可以折服人心呢?

很多香港人視八十年代為光輝歲月,其實這是經濟成長的定律,那陣子看似無盡的增長和向上社會流動性是無可能永遠維持的。

《號外》在2013年時被廣州現代傳播集團收購。《明報》老闆早就由查先生輾轉變了張先生, 這篇文章算是我對集體回憶的一點貢獻吧!


(201558日刊登於明報)