Wednesday, September 2, 1998

市場沒有聖戰

市場沒有聖戰,經濟學裏亦容不下正義感,將經濟活動硬抬高至道德的層次, 是愚昧。支持和反對香港政府入市的聲音, 都滲雜了一些似是而非的道理。

一方面,香港政府實在沒有責任背負「自由市場捍衛者」這貞節牌坊, 所謂嚇跑
外國投資者云,外資去留,純是一個利字。分別只是各人計算利潤的方法和年
期不同,舉例說,如果國企集資活動再現蓬勃,焉用擔心投資銀行家不敲香港
的大門。

再者, 經濟潮流,比時裝更轉得快,今年四月,蘇哈圖還未下台時,提出將
印尼盾“貨幣局”之,惹來一場臭罵,但月初,馬來西亞立例外匯管制,務要杜
絕“零吉”(Ringgit)海外買賣,外資銀行卻聲若寒蟬,草草埋單離場。所謂“自由主義”, 亦時價矣。

反對干擾市場,故有不是,但鼓吹入市者,由金管局乃至傳媒,又何必逢「家」
必炒,既煽情,復渲染。

投資與投機,如何分界線,實在需要所羅門王的智慧。一個以美元作基礎的投
資者,起初受利潤的吸引,投「資」新興市場,後來環境有變,決定撤去資
金,入場時,眾皆稱善,離場的時候,卻指斥為大逆不道,這又怎稱得上是
公平,要說投機,恆指一萬五千點入市的難道就不是投機嗎?

少一分激情,多一份慎密,政府能做和應做的是,是用制度去爭取主動,而不
是和口舌去推銷聖戰。


1998年9月2日

Tuesday, September 1, 1998

索羅斯富貴,干卿何事 (試擬政府入市的真正原因)

港府百千萬個托市理由,如果用街坊角度看,儲備不用來捍衛香港經濟,儲來
幹啥! 我大體同意這話,然而,出師,必也正名乎。

港府的責任是引導香港經濟平穩地走出谷底,眾炒家的富與貴,是果不是因。那
麼政府入市的真正原因又在那呢? 且容筆者猜度。

一. 政治上
貫徹“強勢”政府本色,這且留給洪清田去評評。

二. 穩定民心
民心是個很重要的變數,(假若全香港市民,都將港元存款兌作美金,香港社會會是怎樣!)亦是最難捉捏得準,將民智估得太高或太低都會功敗垂成。

三. 股市再下跌(恆指五千?)
股市急瀉,會令銀行壞賬增加,影嚮整個金融體系的健全,此說有可商榷之處。香港銀行對股票按揭,一向保守,孖展額低,斬倉亦較容易,當然股票和地產有千絲萬縷的關係,股票低迷影嚮地產市道,亦可能是考慮點。

四. 爭取利率市場的主動權
股市比較起外匯和利率市場,成交量較小,以同樣的資金,在股市所起
的作用,遠比在外匯和貨幣市場(通過外匯掉期合約)來得大。然而,利率
對民生和銀行運作,卻有直接深遠的影嚮,政府捨匯就股,一是希望以
有限的資源贏取最大的效益,另方面亦是聲東擊西地,爭取市場上的主動
權。


上面種種解釋,都有可成立之處,但是杜絕炒家云,是治標不治本,入市容易
出市難,姿態更是宜低不宜高,如果香港經濟,可以平穩過渡,索羅斯贏他的
十億八億,又有何相干。


1998年9月1日

Saturday, August 15, 1998

此對沖不同彼對沖

盤古初開時,由於拋空的困難,投資基金經理永遠是能「長」不能「短」,看淡市場者,頂多是增持現金。未幾,市場潮趨多元化,加上衍生工具的旦生,基金經理漸漸可以拋空,長了現貨的,可以用衍生工具來對沖(Hedge),對沖基金,遂應運而生,初期的對沖,是防守性的策略。漸漸,很多基金都利用衍生工具來進行扛捍活動(扛捍者,孖展的變稱而已),大眾亦普稱這些機構投資者作對沖基金,然而他們投資策略已遠離對沖的意味。

時至今日,對沖已成為殺傷力的代名詞,云云對沖基金,投資策略和所用的衍生工具,分別很大。衍生工具中,期貨和期權,早已是行貨,流通量很大,量子和老虎基金,主要便是用此進行扛捍式的投資。他們的投資,方向性很明顯,不是看淡便是看好。

另一類的對沖基金,例如近日面臨破產的長期資本,是用很精密的數量模式,去進行套戥,他們的投資,是沒有市場取向,基本是不受大市上落影響。

大部份的市場中性(Market Neutral)投資策略,是追逐同類型市場不同貨品之間的
差價,例如歐元市場合併前,不同成員國債券的差價。對沖基金所用的衍生工具,很多時牽涉到場外市場(Over-the-counter)度身訂造的合約。追逐的差額往往亦做
得很大,這大概是與取向性的對沖基金,唯一相同之處。

「量子基金」和「長期資本」,基本是南轅北轍,前者嘗試捕捉市場的大趨勢,後者著重市場的不平衡。

中性市場的投資策略,在八十年末期,開始流行,那陣適值計算機價格下降,太空總署裁員加上冷戰結朿,大批數理博士生轉業華爾街。今次長期資本不長期,會否帶來整個行業的衰退,有待觀望。(長期基本由於合伙人的名氣,扛捍比率達五十倍,是例外中的例外。大部份的基金,比率都還在十倍之下)。

智者千慮,必有一失,何況市場中,誰又是絕對的智者呢?比諸索羅斯的力量型,這批“數怪”無疑是以精巧取勝,但今次陰溝裏翻船,他們期差一著,致命傷是高估了市場的流動性(liquidity)。


1998年8月15日

Saturday, August 1, 1998

四個字

我覺得舒解今次經濟危機的方法是:「誠實」與「寬容」。

政府誠實地面對種種客觀和主觀環境的局限性。客觀現實是,全球經濟都進入衰退期,由於投資者的趨吉避凶心態,美元和美元資產短期內都會偏高。維持聯系匯率,香港的經濟必需付出代價,新興市場的風光,短期內不會重現。此外,金管局乃至財政司,都沒有面對這種風險的經驗,大家都是踏石子過河。聽聽制度內外不同意見,並不是丟面之事。

市民誠實,才能接受投資一定有損手的時候,一些在恆指一萬五千點入市和擁有自住一,收租二,樓花三物業的市民,實在難脫投機之嫌,政府有沒有責任保障這些人的利益呢?

市民寬容,應該認識到時局艱難,市民當然有權問責政府,但亦不應流於意氣,董比彭,誰優,誰劣,是基於百個假定再加上千個忖測,退一步想,你能夠做得更好嗎?要做球隊教練,就不要再坐在梳化看電視比賽,請承擔,請自薦。

政府寬容,應該知道長遠看,市場沒有必守的價位,七千如是,七點八亦如是?話講得滿是一回事,如果心中也這樣想,危殆矣。政府寬容,就不應以亂扣“炒家”帽子。每一個市場參予者,尤其是成功的參予者,都是純經濟動物,要贏取控制權,靠的不是道德勇氣或正義感,是用制度,用立法角色帶來的優勢,去厘補先天所缺乏的靈活性。


1998年8月1日