Wednesday, March 31, 2010

懶惰是最佳的保值方法

都說“富不過三代”, 但大家有沒有想過原因可能是後輩太長進、太努力、太想為家族創富.

根據今年《福布斯》雜誌(Forbes)的全球富豪榜統計, 中國上榜的富豪人數已經僅排在美國之後, 超越其他國家.

亞洲富豪誕生速度之快是全球公認的, 不少私人銀行都把業務發展的重心放在亞洲. 再加上亞洲富豪投資“進取”, 很多私人銀行推出的新產品更是以亞洲客戶為目標. 甚至反過來由客戶根據自己的投資偏好來設計產品. “四叔”的私人基金屢獲投行頒發“最佳產品”獎, 已經不是新聞.

朋友是一歐資私人銀行的全球主管, 和他談起亞洲客戶和歐洲客戶的分別, 尤其是富豪第二代在生活上和財富管理上的取態. 歐洲的“老錢”(Old Money)很多都視單單追求金錢是有失身份, 他們喜歡替他們管錢的私人銀行家也和他們討論藝術品、遊艇、飛機和慈善事業; 而不是單單談股票、黃金、外匯和債券. 但亞洲的富豪和他們第二代仍然樂於追逐銅鈿.

這情況其實不難理解, 中國人“家”的觀念對比“國”強很多, 如何令家族繼續興盛和扶植接班人, 是超級富豪朝思暮想的事情. 然而, 望子成龍和保障財富是兩碼子的事. 有陣子, 拿揑不好, 甚至會造成反效果.

市場傳聞, 超人家族的兩位公子, 年紀很輕時已經列席董事局旁聽, 父親的想法是下一代早一點接觸業務, 早一點明白賺錢的艱難, 同時亦希望他們耳濡目染, 可以從長輩身上學到營商之道. 但賺錢之道, 有多少是天資?有多少是努力?有多少是命運? 誰也說不清楚. 多勞不一定多得, 過份的自信和投入, 可能反而會弄巧成拙造成傾家蕩產.

中國傳統觀念的五宗罪- 吃、喝、嫖、賭、抽, 對富可敵國的家族來說, 真正能夠傾家蕩產的只是賭一項而已. 吃、喝、嫖、抽四項受體能所限, 能夠花的錢以富豪的身家來說, 連一個零頭也扯不上. 賭卻可以完全不受時間和銀碼所限制的, 而最大的賭博就是做生意.

從保本的角度看, “無為”可能是最佳的保障財富的方法. 林則徐說:”中國不禁鴉片, 國無可徵之餉、無可用之兵”. 用在國家身上是完全正確, 保障家族財產卻不一定如此. 富豪後代如果將時間都花在一些無傷大雅的事情, 未嘗不是保本之道.

附郵: 讀者Gerald Yu來電郵, 對《不要為醜臉埋怨鏡子》(3月17日刊)一文中將CDS比擬作保險, 提出相反意見. 其中一個精闢的論點是: 買保險不會影響到受保人的生命, 但買賣CDS卻對債券價格有直接影響, 這觀點很有意思. CDS的基礎是債券市場, 在一般情況下, 兩者的市價是掛鉤的. 這點跟保險的確是很不同(如果人壽保險有二手市場, 保單在二手市場可以Mark-to-market, 又作別論).
(於2010年3月31日刊登於信報)

Wednesday, March 24, 2010

CDS、人壽保險和打小人

下面是網上有關打小人的描述:-

“驚蟄是二十四個節氣的之一,通常在西曆的三月五日或六日進入這個驚蟄節令。相傳驚蟄這一天會響起年第一次的雷,但只會聽見雷聲,不聞雨聲,這旱天雷會喚醒千千萬萬的蛇蟲鼠蟻,而在這一天拜祭白虎這百獸之王,便能夠鎮壓這等害蟲及驅除百邪千害,所以很多人在這一天拜祭白虎,祈求免除毒蟲之禍害.

後來,驚蟄發展為「打小人」的節令,古老相傳在這一天,於白虎面前打小人,小人便會被白虎制服,以後不能再興波作浪。 拜祭白虎,最重要的是預備一隻假老虎,把肥豬肉貼在老虎頭上,再用豬紅及肥豬肉供奉,因為相傳白虎十分喜愛吃豬的. 另外再具備紙公仔、紙掃帚,在拜祭後,用紙掃帚掃走紙人,象徵趕走小人.

而打小人的儀式,首先在紙人身上寫上小人的名字,然後除掉自己的鞋子,用這鞋子打小人,意思是指小人給自己鎮服,有些拜祭者更會道出一些洩憤之說話,譬如︰「打你個小人頭,等你有氣無得抖、打你隻小人手,等你有手無得郁,打你隻小人腳,等你有腳無得走……。」”
鵝頸橋街坊告訴我, 打小人是一不受經濟週期影響、長做長有的生意. 市價不到一百元, 視乎服務的配套(假老虎的品質?)而定.

在今天財技充斥的社會, 打小人的作用和經濟效益完全可以用一保險產品替代, 這產品比街頭的打小人更全天候、價錢透明度更高、銷售網絡更廣, 更俱規模效益. 這產品是什麼呢? 我下面再詳細分析.

保險產品, 主要分為純人壽(Term), 終身壽險(Whole Life) 及帶儲蓄壽險(Endowment)三種. 其中純人壽是純保險的服務, 投保人(Policy Owner)付出保費之後, 如果受保人(Insured)在受保期內離世, 那麼保單的受益人(Beneficiary)便會獲得一筆賠償. 一般來說, 投保人、受保人和受益人可以是不同的. 例如: 你可以出錢替你太太買一保單, 受益人是你的子女. 但如果三者之間沒有親屬關係, 一般保險公司從道德的角度是不會接受這樣投保人用別人的生命來投保的.

撇開道德不談, 打小人基本上就像買一張短期的純人壽, 受保人是你的仇人, 投保人和受益人是你自己, 從感情的角度來看, 你希望受保人飛來橫禍. 這目的和出發點和聘用鵝頸橋亞嬸打小人如出一徹.

經濟上, 打小人和用仇人的生命作保, 又如何比較呢? 坊間以一個成年人受保人計, 一年的Term Life保金大約是0.2%. 假設每年你都打小人, 而鵝頸橋的收費是港幣100元, 同樣的價錢你可以買上5萬元的保險, 有這樣的經濟收益, 不是比單單渲泄情緒更實惠嗎?

後記:- 這文章是由上期談CDS的文章所引發, 想討論的是用別人的痛苦來做賭注的道德問題.

(於2010年3月24日刊登於信報)

Wednesday, March 17, 2010

不要為你的醜臉埋怨鏡子

“短倉是否道德?”是一個經常被人爭辯的問題.


去年金融風暴時, 不少國家都短暫地禁止“投機者”在市場上拋空股票. 有一點我老是不明白: 為什麼做空期指不會被人視為不道德, 但是拋空一隻股票, 卻惹來那麼多非議? 是不是全人類被人宰殺, 大家倒可以接受. 但如果單獨自己被人宰殺, 就是不道德呢?
3月初, 歐洲議會在討論希臘信貸危機時, 去年8月才上任的希臘總理帕潘德里歐(G. Papandreou)建議禁止利用信貸掉期合約(Credit Default Swap, CDS)來做空債券, 迄今為止, 太平洋彼岸的美國政府反應一般.


CDS的概念好像保險, 合約牽涉買保險的一方和賣方, 和用作信貸掛鉤的發債體. 購買保險的一方定期 (例如季度或年度)付出保險金. 如果發債體出現破產或信貸違約時, 買保險的一方便可以獲得補償金. 補償金一般是以所購保險的面額減去破產之後的剩餘值(Recovery Value).


信貸衍生工具誕生的年份已經很難深究, 近年, CDS的市場發展蓬勃. 2000年, 全球CDS的未平倉合約總額只是1萬億美元; 2007年高峰期時, 超過60萬億美元(見圖一).


圖一: 2001年至2009年第一季度CDS未平倉合約總額

單以買保險的角度看, 很少人會視CDS為不道德, 但是由於購買CDS的人不一定自己擁有債券, 用CDS來做空債券, 是將快樂寄託在別人的痛苦上, 給人家感覺是“爆陰毒”. 就好像你和鄰居結怨, 為了一洩心頭恨, 找一家保險公司用你鄰居的生命買一張人壽保險. 如果你的鄰居出了什麼差遲, 你便可以獲利. 市場上一般的保險公司是不會接受這樣的生意.


不過換一個包裝, 在歐洲, 如果你擁有一座物業, 你可以和保險公司之類的金融機構訂立一反向屋宇抵押(Home Reversion)的合約. 金融機構在你有生之年, 每年付你一筆定額的金錢; 你一旦離世, 金融機構便會繼承你的物業. 基本上金融機構是在跟業主對賭業主壽命的長短, 由於賭的是自己生命, 社會上對這樣的合約並沒有很大的反對聲音.


股票也好、債券也好,大家要決定: 短倉究竟是不是不道德呢? 希臘的國家債券發行總額接近4,000億美元, 但希臘國家的CDS的未平倉合約總額不過是90億美元而已. 很多研究都證實CDS並未衝擊希臘的國債, CDS只是反映投資者對信貸的看法.


花旗銀行最近出版了一份研究報告,分析CDS對國債價格的影響, 標題是“不要為你的醜陋的面孔而埋怨鏡子”(“Don’t blame the mirror for your ugly face”).


(於2010年3月17日刊登於信報)

Friday, March 12, 2010

黑暗中的澄明

做投行的一個盲點是每天接觸金額有數不盡的零, 慢慢便和現實生活脫節, 有點像玩大富翁遊戲, 最後把自己也誤當富翁一樣.

去年, 我從投行的前線退下來, 可以抽點時間做一些與銀行戶口無關的工作. 經朋友介紹, 開始接觸社會企業, 社企是泛指不以謀利為首要目的, 而是從事輔助弱勢社群和對整體社會環境有貢獻的企業.

跟社企接觸多了之後, 慢慢便發現自己的不足. 簡單如集資這些工作, 本來是自己的老本行, 但是人家既不用做Roadshow; 並且也不用寫PPM, 自以為功夫了得, 其實卻連一個能夠修理廁所的水喉匠也比不上.

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云云社企中, 我印象特別深刻的要算是“黑暗中的對話” (Dialogue-in-the-Dark - DiD) (http://www.dialogue-in-the-dark.hk), 他們剛剛在美孚家居城開設了一體驗館, 社會反應很踴躍. 有機會入場的觀眾的口碑亦很好. DiD是由德國人Dr. Andreas Heinecke在1986年創立的, 現在全球已經有超過六百萬人體驗了DiD. 在一些地方, 好像日本, DiD已經變成了旅遊熱點. 它主要是將開眼人帶進一個完全黑暗的環境, 然後讓他們從事一些日常的簡單工作, 例如沖咖啡, 通過生活體驗來了解失明人仕的世界. 用尊重代替可憐, 以平常心去接受別人的世界.

香港的DiD成立於2008年8月, 見前在香港的業務包括兩方面:- 一是在外借場地開辦行政人員工作坊, 讓管理人透過在這特殊環境中的小組活動, 加深互相了解和擴闊思維空間. 此外就是剛在2月成立的體驗館. 有點像主題公園, 內容這裡且讓我賣個關子.

香港DiD在2009年一共舉辦了63個工作坊, 參加人數在1,000人以上(我家12歲的小男孩也曾不知袖裡地參加了其中一個工作坊, 並且贏得哥哥姊姊頒他T恤作賞勵).

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根據調查, 一般人最害怕的肢體殘疾是失明. 大部份開眼人進入一個完全漆黑的環境, 內心起初都會產生恐懼. 我自己的經驗是: 你很快便會啟動其他的感官, 例如聽覺, 去了認識週圍環境, 心情亦會很快平靜下來. 很多時候, 我們會更專注、更留心別人的說話和週遭的聲音, 某程度上是另一種澄明.

像“黑暗中的對話”這樣的社企, 很多人直覺上以為是失明人仕製造就業機會, 其實更重要的是讓開眼人明白失明人身處的環境, 減低誤解, 達到“閉上眼睛, 開放心靈”的目的.

很多謝Patrick、陳有和謝家駒博士, 令我有機會接觸這個項目, 同時亦間接做了一個小股東. 我衷心希望DiD不單只能夠財政上成功, 做到香港首個上市的社企, 更重要的是達到移風易俗, 締造和諧社會的目標. 有興趣體驗“黑暗中的對話”的讀者請致電2310-0833與他們聯絡.

(於2010年3月12日刊登於明報)

Wednesday, March 10, 2010

蕭芳芳第一、成龍包尾

這個世界有『謊言, 謊言, 謊言和民意調查』.

《讀者文摘》早前在香港、台北和新加坡分別進行了公眾人物信任度的民意調查, 結果有點搞笑. 80個提名人之中, 蕭芳芳獲選為第一, 成龍居榜未, 梁振英、曾蔭權 、曾鈺成及黃毓民的排名分別是76, 77, 78及79.

《讀者文摘》的網址說:“ 我們提供了八十位來自不同界別的本地名人名單,要求受訪者為這八十人逐一評分,表達對他們的信任度;同時亦請他們在八十人當中選擇單獨一位最信任的人,並寫下原因。結果,以蕭芳芳的平均分最高,名列第一;她同時也獲最多受訪者選為八十人之中最信任的人,成為這次調查的「雙料冠軍」。”

由於名單是雜誌提供, 這種調查就有點像愛人問你:“沉船之後, 你會救我先? 還是救你媽媽先?”般吊詭. 但當中很多Spread Trade亦是很有意思. 例如: 查良鏞排名16, 林行止排名33; 張學友和邵逸夫同樣排第10.

同樣的調查在台灣,榜首是以22%大比數領先第二名的證嚴法師,. 至於新加坡, 得分最高的是大法官陳錫強. 這是不是代表了三地的民情差異呢? 香港人重現實、身心舒暢最重要, 政治實在太沉重了; 紊亂的台灣社會, 大家追求的是心靈上的平靜; 在新加坡, 最重要的當然是法治.

《讀者文摘》1922年在美國創刊, 在美國的銷售曾經達到1,000萬本, 號稱是全世界銷售量最高的雜誌. 發展至今, 有20多種語言版本, 在全球70多個國家發行. 今天它的讀者平均年齡是50歲以上, 這老牌雜誌近年面對互聯網和讀者群老化的困擾, 雜誌在去年8月申請破產保護令, 今年2月才重組成功.

《讀者文摘》英文名字是《Reader’s Digest》, Digest中文譯作文摘, 意思是文章是從其他地方取材, 撮集成文, 不是自創. 近年, 雜誌添加很多自己採編的文章. 我作讀者的那年代, 政治生態左右壁壘分明. 《讀者文摘》絕對是親美鷹派. 有陣給人印象是『美國之音』的姊妹機構. 《讀者文摘》的中文國際版1965年創刊, 第一任總編輯是國學大師林語堂的女兒林太乙, 董橋先生也曾在那裡任職.

我在小學生年代, 家裡已經是《讀者文摘》的訂戶, 中產家庭家長望子成龍, 所以便訂閱這份被視為有益心智的雜誌. 雜誌的文章大部份是英文原作, 翻譯時常常採用台灣(或更正確地說: 國民黨年代)的譯名方法, 例如R音多譯作“瑞”. 在“刨冬瓜”尚未普及的年代, 說廣東話的讀者會覺得非常彆扭.

《讀者文摘》也是我稚時的橫財夢. 它的笑話園地《開懷篇》是接受公開投稿的, 當年稿費是港幣100元正(三十多年後已升至港幣780元), 相等於我那陣幾個月的零用錢. 這些笑話也不一定要自已創作, 從其他報刊上轉載亦可. 明報的《一笑會》就是一個我常取材的專欄. 但我的發財大計從未成功, 老是看到人家的稿件被採納, 我實在恨得牙癢.

雜誌的另一個特色在於它每年都會舉行區域性的讀者『百萬大抽獎』. 在沒有環保意識的年代, 它那厚澱澱的郵件是當年信差叔叔的苦差. 這種宣傳手法後來也惹來不少爭議. 2001年, 美國國內32個州和《讀者文摘》達成庭外和解協議, 限制《讀者文摘》藉抽獎對長者推銷產品.

如果不是這次的民意調查, 我已經很久沒有留意這雜誌. 順帶一提, 這次的信任度調查同時要求讀者對40個行業評分, 結果是記者、股評人、算命師傅分別排名33, 36和40. 在報章上月旦經濟的我, 能不自省乎?

(於2010年3月10日刊登於信報)

Wednesday, March 3, 2010

銀行大班的流年

匯豐控股剛公佈2009年業績遜於預期, 股價一度急瀉超過港幣8元, 一夜之間市值蒸發了1,400億元. 主席葛霖(Stephen Green)面對傳媒時, 罕有地用頗長篇幅和語帶激動地表揚管理層的努力.

葛霖在2003年至2006年期間擔任集團行政總裁, 2003年收購Household Finance這對匯豐致命的一擊, 是在他任內發生的. 葛霖在加入匯控之前是麥肯錫(McKinsey)的顧問. 他加入匯控之後, 長時間掌管資金部和資本市場的業務. 除了銀行家之外, 他身兼傳教士的身份, 在香港工作的時候, 也曾在聖公會明華神學院(Ming Hua Theological Colleague)攻讀.

金融海嘯發生之後, 他是第一個重量級銀行家跑出來批評投資銀行家的貪婪和鼓吹控制過度膨脹的薪酬. 我曾經在公開場合聽過他的演講, 感覺他是一個道德情操很高的人.

另一邊廂, 上期的《彭博雜誌》(Bloomberg Magazine)選了摩根大通的行政總裁狄蒙(Jamie Dimon)為去年度的風雲人物. 2008年, 狄蒙在52歲的生辰收到一份厚禮 – 美國政府因為貝爾斯登(Bear Stearns)頻臨倒閉而邀請摩根大通為白武士. 以每股美金2元的“超筍價”(後來提高至美金10元)邀請摩根大通收購貝爾斯登的全部業務. 美國政府並且提出包底和貸款. 這收購大力提升摩根大通的賺錢能力.

狄蒙是哈佛大學商管碩士的優等生, 他的伯樂是花旗集團的前主席韋爾(Sandy Weill). 韋爾是他的家族叔輩,狄蒙過往一直以控制成本和執行合併計劃成功見稱於銀行界. 投資銀行並不是他的偏好, 對於那高昂的Cost-Income-Ratio, 他就更感到骨鲠在喉. 摩根大通是去年美國最賺錢的銀行之一, 然而卻沒有遭受高盛所面對的傳媒狠批, 很多人覺得狄蒙行運行到腳趾尾.

銀行宣佈業績, 分析員都埋首研究數字. 過往我也曾花時間研究過銀行財務報告表, 然而自從金融風暴發生之後,分析銀行最關鍵的因素 – 資產質素, 已很難在報告表上看出苗頭. 銀行的資產表結構其實和CDO的架構差不多, 支持資產, 靠的是10%或更低的股本, 再加上不同信貸排名的債項. 資產若有什麼閃失, 很容易就會將股本抹掉一大塊. 匯控去年的表現其實和全世界的大行沒有什麼大分別, GMB(Global Markets and Banking)的市場交易活動是賺錢的主力, 受創的主要是資產撥備.

銀行其實是一很High Beta的生意, 大部份銀行所採取的政策和大方向都是相同的, 所差的只是時間而已. 然而, 早半年入市和遲半年入市可能代表著整個銀行的榮辱. 在今次金融海嘯中備受稱許的加拿大銀行, 受衝擊程度相對比其他銀行為輕. 主要是因為早幾年, 很多加拿大銀行在海外的投資銀行業務, 都在競爭劇烈的環球市場鎩羽而歸(像TD和CIBC). 今次成績相對地好, 有幾多是人為? 有幾多是運氣實在難說.

金融海嘯也許令很多人將“長線投資”放在咀邊, 但分析員和投資者最關注的仍是新鮮出爐的業績表現,台下觀眾口說一套、心想另一套, 站在道德高位的葛霖可能最終淪為悲劇英雄.



(於2010年3月3日刊登於信報)