Wednesday, February 28, 2018

市底難測, 後市可期


恆生指數上週跌了3100,  是有史以來最大的單週跌幅. 但是, 我覺得金融海嘯離我們仍是很遠.
今次的跌市是由美國帶動, 我讀過評論員對美國股市牛熊兩面的看法, 覺得牛氣仍然是比熊氣有道理.
坊間支持熊市的理論包括 :  (1) 加息,  但這已經是意料中事 ; (2)通脹似有上升跡象, 但是這是經濟復甦的双生兄弟, 要躲也躲不了; (3 )孳息曲線接近倒斜(inverted yield curve), 就是長息幾乎比短息高,一般視這現象為經濟衰退先兆, 但這其實是量化寬鬆的後遺症,  聯儲局用加短息來壓抑通脹, 市場卻水頭充沛, 大家爭買債券, 令長息疲不能興; (4)負債佔GDP的比重慢慢又回到十年前的水平, 還好是企業和個人的還款能力遠比十年前強; (5)VIX.
眾多熊市理論中,最沒道理是將今次的跌市歸究於VIX.  VIX是這幾年非常流行的市場恐慌指標, 亦有基金發行以VIX做標底的ETF. VIX是什麼呢?   VIX是在芝加哥期權交易所(CBOE)買賣的一種期貨 , 計算基礎是一籃子標普指數期權的引伸波幅(implied volatility). VIX來測市, 道理是: 交易員如果担心後市, 便會用更髙的價錢(亦即是更高的引伸波幅)購買期權作保險. 這說法忽略了引伸波幅往往並不反映實際波幅(realized volatility).  在平常的日子, 引伸波幅往往高估了實際波幅(所以出售期權, 十次裏面小賺八次!), 但真的風暴 來了, 實際波幅卻是引伸波幅的倍數!
至於看好後市的原因, 包括 : (1)之前股市升得太厲害, 出現調整是理所當然的, 簡單直接 ;(2) 特朗普的稅制改革短期會推動經濟活動; (2)企業老闆情緒是近十年的高點; (3)最重要是沒有明顯的風暴誘因,  十年前的金融海嘯, 藥引是美國樓市泡沬, 導致市場恐慌,  金融資產價格暴跌, 最終出現系統性風險.今天, 銀行體系的安全性已大大提高.
如果我們看遠一點看寬一點, 今天最大的風險是政策風險,  特朗普如果推行閉關主義 ,有機會拖垮全球經濟, 加上中國和俄國的領導人都伺機奪取話事權,  一個不留神, 擦槍走火 ,便會重蹈上世紀30年代美國的大衰退的覆轍.
Huffington Post》早前有一篇文章提出, 股市其實對於大部份人, 都不是息息相關的事情.  的確, 縱使論金融市場, 全球的股市總值大約在54萬億元的水平(美元。下同), 相對起來, 債市總值就便遠高於股市, 達到93萬億.  媒體報導往往集中於股票, 因為公司業績、內幕消息、併購、上市退市、交投量甚至大股東的私生活, 都可以用來做文章. 信貸市場對社會整體影嚮雖重, 債市卻是悶旦一個. 
上週, 恆指雖然跌了10% ,  香港市民的生活基本上沒有受很大影響 , 想像如果全香港的信貸收縮10%,  很多企業的運作都會出現問題 .


(2018212日刊登於蘋果日報)

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