Thursday, February 16, 2012

提防RQFII點心變雞肋

李克強副總理去年訪港,之後餘韻不絶,政治風波以外,要算是近日〝合資格離岸人民幣境外投資者〞正式出台:RQFII又被稱為小QFII。

離岸人民幣市場是近年香港金融界一大盛事,因為配合國家大方向,往後發展空間很大,繼去年點心債掀起熱潮,城中近日聚焦RQFII產品。

RQFII的誕生是其合理性的;海外人民幣儲水池發展到某一深度,一個很自然的問題是,為什麼外幣可以通過QFII(投資於證券)或FDI(投資於資本設施),進入內地而人民幣不可以?

首輪的RQFII產品, 組合中八成以上是投資債券,除去管理費,收益並不見得特別吸引。但仍見發行商不惜工本,大做廣告,務必要做起勢頭。

RQFII產品供應商,都是一些內地的證券公司和資產管理公司,一方面是國家親疏有別,想照顧內地機構,另方面,是方便監管。但如果依往績看,中資金融機構,很多時候看重交功課多於實際收益,畢竟,相對大陸的本土市場,香港的生意只是試驗品和海外發展的踏腳石而已。

中資證券公司染紅IFC只是這三四年的事,我也曾參與他們一些起草商業計劃書的腦震盪會議。坦白說,在香港一個這麼成熟的證券市場,要拿出既實際又創新的主意,談何容易?早些時候,大家一窩蜂在香港推出ETF,求名不求利,RQFII會否為這些紅籌證券公司帶來真正經濟利益,實屬難說。看來中央不流別人田的肥水,說不定也肥不到那裡。

另一個可以借鏡的例子,點心債由原先是投行的點心,後來,因為同業競爭激烈,導致安排費低得可憐,現在變成了投行的雞肋,是吃之無味,棄之可惜。

離岸人民幣回流大陸,必定是以保守和不衝擊內地市場為主調,首批RQFII配額只是200億,和香港的離岸存款固然有段距離,比起內地的債券市場更是九牛一毛。

現實是,中國的資本市場迄今仍未向外開放,利率作為資本市場的指標,仍然受人民銀行行政操控。其實,自從離岸人民幣出台,市場上已經存在三種人民幣利率孳息曲線:一是中國本土的利率市場;二是初生的離岸人民幣現貨市場,這是由點心債和離岸人民幣存款市場所組成的;三是由不交收外匯遠期合約(NDF)所衍生的孳息率,NDF存在已久,是銀行間市場常用的對沖工具。

開年以來,內地銀根持續緊張,我最近看了不少短期融資計劃,息率都高得驚人。撇開受人行管制的銀行貸款,如果從私募融資市場看,海外和內地市場是有一定差距,一般來說,海外投資者要求的回報率比內地低。由於離岸和在岸信貸市場存在很大息差,中央政府絕對不會容許海外資金大量流入,造成混亂。

新的離岸人民幣產品出台,是正面的發展。長遠來說,沒有一個市場可以單靠貨幣升值來支撐,本港去年12月人民幣存款不足6千億(人民幣,下同),按月減少387億元(6.18%),遠遠達不到原先估計的1萬億元的目標,原因是市場憧憬人民幣升值,已經沒有過往的熾熱,此外,投資產品多樣化,銀行存款不再是唯一的選擇。

理性的整固,是每一個市場健康發展的必經階段。

(於2012年2月16日刊登於信報)

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