“息”字頭上一把刀

信用評級低於BBB-的債券，我們一般稱之為高息債券，亦有人稱之為非投資級或垃圾債券。

由於息口長期偏低，很多逐息為利的投資者都轉移目標，將資金投放在高息債券，高息債的息率屢創新低(圖1)，不少私人銀行並且為客戶提供抵押融資，令回報更吸引。

今天股市陰晴未定。金融海嘯以還，很快又是5年，投資者的風險胃口逐漸恢復，資金從現金轉進貨幣市場乃至債券，和更高風險的高息債券;  有部份甚至已流入股市。我的看法是，如果股市的升幅可以維持，不少資金會從高息債券更進取地流入股票市場。但如果樓市只是泡沫，企業的業務表現轉差，息率將會大幅提升。 兩種情況，對高息債券都可能造成壓力.

亞洲尤其是中國因為經濟發展蓬勃，吸引了不少投資新興市場的資金. 但中國的企業債有一吊詭現象，就是價格與評級不對稱，投資級的中國債券價錢比起同級的美債昂貴。但相反，中國投資級的債券價格卻比同級的美債為低。原因是什麼呢?  原因是: 投資者一方面認可中國經濟發展帶來的機會，加上 亞洲包括中國的企業負債都比同級的美國公司低。只要數字可靠，投資者是願意付出更高的價錢。但另一方面，很多人卻對中國企業的公司管治和會計可信度存疑。所以非投資級的中國發債體便要為此付出 風險成本，導致債券價格比同級的美債價值為低。

如何分析和挑選比較好的高息債券呢?   過往，債券投資者奉評級為明燈。但金融海嘯爆發後，很多人對評級機構的準確性和前瞻性都產生懷疑，特別是機構投資者，很多都選擇自己做功課。債券投資者分析發債體的財務健康，首看重的不是股價，而是現金流。畢竟所有債券都是有年期的，只要在到期日，發債的公司能夠本利歸還，公司更長遠的前景及股價表現都與債券投資者無關。

此外，為了增加保障，有些機構投資者，例如對沖基金和私募基金， 會選擇通過私募的渠道投資債券。私募債券發行量一般在1億5仟萬以下， 抵押品和債權人的保障條款(covenant)都可以通過洽商而度身訂造。這是我公司的主要業務，近年的交投量也不少，只是因為是私募性質，一般都不會被廣為報導。

高息債由於流動性相對弱，投資者一般都可以獲得相對較高的回報，作為牛市前期的上車盤是不錯的選擇，但在大熊市時卻是拋售的對象。因此，年期宜短不宜長，企業的管理層和商業方針變動，不是一般小投資者可以掌握得到的，長揸不一定化算。

圖1  :  亞洲高息債 vs. 美國5年期國債 

圖2 : 傳統的風險概念

 

圖3:中國企業債和同級美國債券的價格比較

 

圖4 : 

(於2013年4月26日刊登於信報)