匯豐收購恒生：Why now？Why pay so much？

我從新聞聽到匯豐私有化恒生的消息，第一個反應是難道政府又出手了？之前市場盛傳某大地產商在債務融資上得到政府出口幫忙，但我後來求證於行家，他們都覺得此事上看不到政府的身影，看來是我猜測錯了。當然我心目中仍然有很多疑問，例如匯豐為何在這時出手？和出的價錢為何那麼高？

私有化恆生很自然令人聯想到香港不少中小型銀行正在面對的地產壞賬問題，尤以商業地產貸款為甚。儘管匯豐公開否認私有化與銀行信貸有關。

我始终覺得這單「刁」 是兩家贏一家輸。贏的是恆生股東，另一個嬴家是香港的金融行業穩定性；輸的（至少短期內）是匯豐股東。

匯豐私有化恒生後，並不代表恒生的壞賬會霎時消失。坊間有人覺得匯豐可以「閉門打狗」，用它龐大的資產表吸收恒生的壞帳(當然注資是另一個途徑)，但恒生仍然是一家受金管局監控的香港銀行，要符合香港銀行的嚴格資本充足率要求。

然而，恒生不再是一上市公司，可以避免受外間基金經理追擊。雖然說恒生的一级資本充足率(CET1) 高達21.1%，遠高於一般銀行的水平，母公司匯豐亦不過是14.6%。但如果市場大量出現恒生的短倉，對香港股市甚至整個金融體系都會造成衝擊。

至於說why so much，匯豐這次出價是非常進取，志在必得。出價等於市帳率1.8倍，而匯豐本身的市帳率只是1.33倍，有點「平賣貴買」。雖然如此，匯豐的財力絕對可以負擔這次收購，過去兩年匯豐總共花了82.5億（美元下同）回購自己的股票，因為這次的私有化，匯豐宣佈會暫停進行中的回購計劃，收購恒生按賬面算，亦大概只是140億左右。

出價高，當然會被解說為創造長遠的合成價值，但是恆生的管理權，自利國偉之後，匯豐化已經經歷幾代的管理層，匯豐要怎樣佈局，有沒有私有化，恒生都會配合。就像2047對香港來說已經沒有什麼義意，有什麼事情北京希望香港完成，要等到2047呢？

恒生銀號創立於1933年，匯豐成了恒生的大股東也經過了一個甲子，恒生經營自己的品牌., 一直很成功，中小企和零售業務都做得很出色，匯豐應該不會放棄這品牌，殺鷄取卵， 取而代之。但如何實現合成作用，還待觀察。

後記:  上世紀80年代，我年輕時很喜歡追讀商業奇情報導。一位撰寫了很多香港豪門世家和企業興衰史的作者，筆名齊以正，文章刋於《南北極》雜誌。本地華資和洋商的互相鬥法，是我常常追看的題材，那陣子還帶着一點民族浪漫情緒去看事情，為華人老板鼓掌。今天時移勢易，匯豐的最大股東已是大陸的平安保險。匯豐私有化恒生，再也不會牽動我的愛國心。

(於2025年10月19日刊登於明報)

(圖片來源：灼見名家)