Friday, July 1, 2011

私募基金如何在中國紮根

上週不務正業, 談中國著名私募基金經理王功權的私奔, 倒惹來一些迴響. 今期轉調談一下近年發展得火熱的內地私募基金.

首先需要正名. 國內報章很多時提及的私募基金是陽光私募基金, 陽光私募基金是基金公司與信託公司合作發行的證券投資計劃, 投資上市公司的股票(亦即是二手市場). 以信託形式發行, 需要向監管機構備案, 亦有第三方銀行託管和定期的業績報告, 故稱為“陽光”基金, 以有別於黑箱作業的私人炒股集團. 海外一般人所說的私募基金(Private Equities), 是投資在一級股權市場, 主要都是一些未上市的企業, 有固定投資年期, 以合夥人制度設立. 而合夥人又分為一般合夥人(General Partner)和有限合夥人(Limited Partner). 前者負責投資, 後者提供資金.

2009年是中國投資界的一個分水嶺, 海外的金融風暴導致人心惶惶, 中國政府4萬億入市、內地創業板和人民幣基金相應推出. 接下來, 國產私募基金發展神速, 尤其是人民幣基金. 資金充裕, 再加上創業板提供的退出機制, 令項目的估值愈搶愈高. 很多在香港做私募基金的朋友, 近日常常抱怨要和國內同業爭項目. 後者錢多兼盡責調查寬鬆, 香港那套海外標準蒙受很大壓力.

中國改革開放三十多年, 但合夥人制度卻是很晚才誕生的. 過往中國沿用的公司法例裹, 並沒有合夥人這概念. 所有企業都要有一自然人作公司法人代表, 承擔最終責任. 遲至1997年, 《中華人民共和國合夥企業法》才出台, 至於直接規管私募基金的《股權投資基金管理辦法》蘊釀多時, 近日才見眉目.

法規之外, 同樣重要的是投資者的認知. 內地的有限合夥人, 很多時都不安於“有限”, 很多都希望能夠在基金投資委員會佔一席位. 比較溫和的要求是“跟投”(Coinvestment) - 當其基金投資項目時, 他可以以自己的身份額外投資一份. 至於要求安排子女到私募基金投資的公司實習, 已經是很克己了.

有限合夥人的投資承諾, 曾經也惹人關注. 私募基金集資時, 要求投資者(有限合夥人)作出承擔, 但這些承擔在基金經理仍未找到理想項目之前, 只是承擔而已, 投資者並不需要將資金轉入基金戶口. 基金經理這樣做, 一方面亦是避免資金滯在戶口裡面, 沒有發揮“錢搵錢”作用, 會拉低整個基金的回報率, 直接影響基金經理的分紅.

金融海嘯發生後, 內地有些初成立的私募基金, 便很擔心一些民企老闆的有限投資者, 會否因為自己資金短缺而背約呢? 在國外, 這情況非常普遍, 很多LP的承諾無法兌現, 有些已經投了一半的LP, 甚至將股權於二手市場出售.

最後一點, 私募基金因為有固定投資年期, 入場和出場的時間變得很重要, 甚至比基金經理的能力, 更直接影響投資表現.

我認識很多企業老闆對私募基金是又愛又恨, 因為私募基金為了要投資達標, 需要在指定時間內要求企業上市或通過其他機制套現(Liquidity Event). 以七年期的基金為例, 投資期一般都是四至五年, 餘下的日子是收成. 換句話說, 如果基金經理在第四年才進入一個項目, 這個項目, 原則上三年之內便要套現, 壓力可謂不少. 但現實中, 每個企業成長的速度都不同, 很難說是不是一定可以在三至五年內上市.

銀行貸款也好、股票市場也好、私募基金也好, 這些都是資本供應和需求之間的橋樑. 私募基金近年雖然是一很耀眼的行業, 但觀乎內地企業的資金需求總量, 私募基金所佔的比重仍是微乎其微. 中國企業發展的外界資金來源, 仍然是以銀行貸款為主, 股票市場次之. 私募基金只是芸芸集資渠道之一. 和外國相比, 可以發展的空間仍然是很大的, 同樣有發展空間的, 是基金經理質素和投資者服從遊戲規則.

(於2011年7月1日刊登於信報)

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