Friday, October 5, 2012

歐羅資產的春天

〝冬天已到,春天還會遠嗎?〞這是對歐債危機的樂觀看法。我公司倫敦的合伙人是葡萄牙裔,在里斯本人脈很廣,經常拿到獨家項目,希望吸引亞洲尤其中國投資者。


迄今為止,歐豬國家的大型跨境資產出讓,仍屬少見,較觸目的是去年中國的長江三峽集團出資27億歐羅, 折合35億(美元。下同)收購葡萄牙電力公司(EDP)21%的股權,中方垂青的是EDP在巴西擁有的再生能源資產。

談到跨境併購, 中國資金走出去的勢頭是明顯不過, 有人擔心中國會否是上世紀八十年代日本的翻版, 收購淪為“摸頂”. 但目前所見, 大手的中國收購, 仍然集中在能源領域, 例如今年7月, 中海油提出以151億收購加拿大的石油和天然氣公司耐克森(Nexen).

被收購企業的所在國家對中國的錢都是又愛又恨; 一方面, 新的資金可舒財困, 另方面, 石油等不再生資源是國家的老本, 賣一塊少一塊, 所以在比較不缺錢的國家, 像加拿大和澳洲, 中國的收購屢次被當地政府否決.

2005, 同樣是中海油, 曾經提出更大的收購, 185億收購美國的休尼科(UNOCAL, Union Oil Company of California),  因為華府政客的猛烈反對而鎩羽.   近年失敗的例子還包括2010年中國中化集團(Sinochem)收購加拿大鉀肥生產商 –沙省鉀肥公司(Potash Corporation of Saskatchewan). 今次三峽收購EDP時, 也曾遇到包括德國和巴西的競爭對手, 但談判過程中, 葡萄牙政府一直對中資表現友善, 即使德國出動總理默克爾作說客, 項目最終仍是價高者得落入中方手中.

三峽收購成功的另一個原因是中資銀行的大力支持, 建設銀行是這次收購的主要融資方. 近年中資銀行積極支持中國企業向外發展, 仍然是政策銀行身份的中國國家開發銀行是另外一家活躍於跨境融資的中資銀行.

嚴冬始終都會過去,不少機構投資者都同意歐羅區有很多甚具價值的資產和企業,有些甚至比主權債券更值錢,(企業信貸評級超越國家評級並不是那麼匪夷所思的,很多年前生力啤的評級就曾經高於菲律賓,)環球的不良資產(Distressed Asset)基金其實已經磨刀霍霍為收購歐羅區資產準備了大批資金,周郞等的春風是貨幣前境明朗化,因為如果歐羅前途未卜,即使買了好資產,資產的升值可能彌補不了匯率的損失。

跨境收購未成氣候的另一原因是大部分有需要出售資產國家的政府都是弱勢的,單是推行緊縮政策已經鬧得示威者整天上街,賤賣國家資產是一頂沉重的帽子,很多政客都不願冒這政治風險,所以我們看已公開的待沽名單上都是一些高質素的資產以較低廉卻絕對不是賤價出售,例子包括銀行出售一些甲級客戶的貸款,往往還會再多增加一重銀行的信貸保證(credit wrapping),業內稱這些為Covered Bond;又或將一些穩定的公共設施收益, 例如電費證券化後出讓。這些高質素的資產可能是面值100,現今以95出售,與海外投資者心裏的跳樓價,距離甚遠。

經驗告訴我,我們生活在一個不完美的社會,而市場停留在不合理狀態的時間往往比大家預期長。



(於2012年10月5日刊登於信報)

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