投資中國股票的必殺技

唸MBA時，第一次聽到教授講解馬可維茨（Markowitz）的有效邊界理論（efficient frontier）《註》(圖一)，驚為天人，原來世界就是那麼簡單，買一點國庫債券（零風險投資），買一點代表市場風險的產品，調節比重，就可以調教出任何類型的risk-return profile。正是投資如戲法，戲法如投資。


這幾年在中國跑項目，愈來愈感受到民企和國企的分別。民企勇於冒險，經濟目標明確，但欠缺規範；國企做事，最重規矩，個人的仕途取決於沒有行差踏錯多於為公司創造最大利潤。作為投資者，如何在兩者之間取捨，費煞思量。

民企帳目屢次出現造假， 上月香櫞研究(Citron Research) 發表報告質疑國內龍頭地產公司恒大地產帳目，公司極速反撲，隨後香櫞的發言人好像也態度軟化。香櫞與檸檬屬同科，老外說買東西買了檸檬就是指買錯貨的意思。香櫞前身是stocklemon.com，走的一直是股壇長毛的路線，根據香櫞研究的網頁資料，香櫞發表報告已有超過１０年的歷史，發表報告超過150份. 公司創辦人是４０歲的Andrew Left，香櫞相信每個人都有言論自由的權利。香櫞研究過往批評的目標有最終倒閉的，例如新華財經; 亦有愈做愈大的, 如新東方教育。 分析員不是全知的上帝，分析出現差錯是可以理解的。值得大家關注的是如果分析員手上持倉，所謂的研究報告會不會是為手上的倉做勢呢？

民企股被淡友圍攻，另一方面國退民進加速，國企的板塊愈來愈大，加上行業壟斷利益傾斜有增無減，投資的國企縱使是追逐名氣，仍然是物有所值。

投資中國股票， 理想的組合必然具備國企和民企，中國股票的透明度底，買單一股票高，倒不若投資一籃子股票或指數，至於如何分配國企和民企，筆者從馬可維茨的有效邊界得出一個靈感，就是把國企指數比作零風險投資，把民企指數比作有效邊界， 從而製造一條最優資本配置線，那麼就可按不同人的投資偏好(utility curve)製造出最理想的投資組合。（圖二）

<圖一> 馬可維茨的有效邊界

<圖二> 最佳中國股票組合

《註》： 有效邊界是現代投資組合理論(MPT)中的一個概念，用來描述投資風險與回報之間的關係。一個投資組合如果在一定的風險下達到了最大回報，就可以被稱為是“有效”(Efficient)投資組合。每一種”帶風險”的投資都可以在以它的風險為橫軸、預期回報為縱軸的座標上用一個點來表示(圖一)，這些點聚集在一起形成一個區域，稱為“馬可維茨子彈”。這個區域上半部分是一條抛物線，就是”帶風險”資產的“有效邊界”。有效邊界上所有投資組合都是有效投資組合，也就是在一定風險下能獲得最大回報的組合。如果將零風險投資回報和有效邊界形成一切線（tangent line），這條直線便是“最優資本配置線”。

(於2012年7月14日刊登於信報)