集資難與易 時間是東風

2009年年初，我脫離職業銀行家生涯，和朋友嘗試合組對沖基金，投資可換股債券和高息債券。那時正值金融海嘯的谷底，很多公司債券都被拋售到不合理的低價，甚具投資價值。我以為憑藉過往的交易員履歷和資本市場發債的經驗，集資應該不是問題，結果是差强人意，雖然推薦的債券和可換股債券，價格在半年之內翻了一番, 但那時候，大部分投資者驚魂甫定，願意投入基金的投資者不多，拿到的錢大部分都是Managed Account，就是說客戶授權基金經理作投資，但資產仍然留在客戶的戶口；經濟上，基金經理仍然可享受分紅，但對新設立的基金來說，最重要的兩點：建立業績紀錄和獨立基金平台便付之闕如。

說亞洲人有錢；那陣子的感覺郤是集資難，難在以有限的Rolodex去追求無限的資金。 近日IPO再次掀開熱潮，坊間報導常常聚焦於散戶超額認購多少倍和凍結資金多少，其實私人公司上市一般是把公司四分一的股權(以上市後計算)賣給外界投資者，而這些股權（集資額）當中，慣例是九成以配售的形式賣給機構投資者，只有餘下的一成是供散戶認購註。公司上市的成功與否，散戶的支持只是過錦上添花和造勢而已。

機構投資者的支持既是上市成敗的關鍵，近年投行為了保險，常常引入主要投資者(Anchor Investor), 城中富豪和主權基金都是主要對象，引入有頭有面的投資者，既可增聲勢，復減低對一般基金經理的依賴，路演也沒那麼辛苦，想起我早年跑Road Show時，　常常為了一張小小的買單，竟要跑到蘇格蘭老遠的城市推銷。

美國人發明了投資銀行這門生意，機關算盡。所謂包銷(Underwriting)，其實是軟包銷(Soft Underwriting)，銷而不包。魔鬼在細節中，銀行在簽真正的包銷合約時，通常是在路演後儲足了機構投資者的買單，行內人說 “the book is covered”之後。如果價錢談不攏，又或買盤不足，銀行或客戶都可以單方面拉倒。

話說回頭，市場永遠是正確的，投行能夠繼續經營上市生意，客戶仍然對上市趨之若騖，是各有所求，各取所需。銀行為了經營上市業務，既要維持一定的企業融資和銷售團隊，又要支持股票研究部門，維持與基金經理的關係，這些都是要錢的。在市場呆滯IPO死寂的時候，這些固定開支，有如刀割荷包，等到有機會賺錢時，又怎會留手呢？從客戶的角度，上市公司可以是一個很重要的集資平台，不單是在IPO的時候，更重要的是未來發新股、發債、收購等等。而由一私人公司轉身成為上市企業，跟機構投資者打關係，更好的故事也需要包裝，投資銀行便充當這關鍵角色。

經驗告訴我，集資難或不難，時間就是東風。大部分投資者都是羊群，趁勢遠比等候別人發現你的優點來得實際。

註 根據香港上市條例，如果IPO 熱賣，散戶超額認購超過100倍，便會觸發回撥機制，國際配售和IPO的比例由原來的90:10，變作50:50。


(於2010年11月18日刊登於信報)