孳息曲線的72變

金融界最多人認識的acronym 要算是Libor (倫敦銀行同業拆息)，沿用30多年， 是全球利率衍生和債務市場的定價指標。 2012年，市場接連傳出交易員訂價作弊，要求改革的聲音不絕. 英國央行建議用有實際交易的銀行間市場隔夜放貸利率（SONIA, Sterling Overnight Index Average）來取代Libor，並且積極向全球其他監管機構推銷這建議。香港金管局的的態度是開放的，並且推出Honia (Hong Kong Overnight Index Average)試水溫，但對於怎樣用一個短期利率來取代整條孳息曲線卻需要更多的諮詢。

一個簡單的利率其實內裏關乎很多因素，包括年期、對手的信貸風險、是資產表內（on-balance sheet）的活動抑或是表外等等。Honia和Hibor的最大分別是: Honia是代表一天的利息，而Hibor卻有不同的年期(1天、1週、1個月、2個月…)，流動性一般可以接近一年。

選擇用那種利率? 交易員關注的是流動性和有沒有對沖工具. 以今天的Libor的孳息曲線為例， 如果大家仔細研究它的構成，按年期可以有不同的出處:

一，超短期(6個月以下)：是按貨幣市場的按貸利率而定價;

二，短期(大約6個月至2年):是按離岸美元期貨(Eurodollar Futures)所引伸的利率而定;

三，中長期(2年或以上): 是按利率掉期合約（Interest Rate Swap）而定; 

所以要取代那麼複雜孳息曲線並不容易。

但我相信事在人為，取代Libor是政治正確的事，而且牽涉到全球美元利率主導權, 美國和歐洲都在爭。那邊廂, 美國聯署局提出的解決方案是SOFR（secured overnight financing rate）， 是以聯邦政府票據來做抵押的隔夜息率，有點像現行的貼現率repo rate .

究竟2021年之後全球的利率市場會用甚麼標準?還是百花齊放?現在仍是言之過早。自從上世紀7０年代，油價上升催生了以倫敦為交易中心的離岸美元市場，不受華盛頓監管，今天，在大美國主義氣氛濃罩下，美國自然希望拿回利率的主導權。

(於2019年4月1日刊登於蘋果日報)